Sección 0.5
El ecosistema
Pregunta esencial
Un producto estructurado no lo suministra una sola entidad de principio a fin: es el resultado de una cadena de actores con funciones distintas. ¿Quiénes intervienen, cuáles son sus funciones respectivas y cómo se remuneran?
Detrás de un producto estructurado opera una cadena de actores, cada uno de los cuales desempeña una función precisa y percibe una remuneración distinta. Para el inversor, el interlocutor sigue siendo único: trata con su gestor, que orquesta esta cadena por cuenta suya. Pero precisamente porque es su punto de contacto único, el gestor debe conocerla de principio a fin: saber quién asume qué riesgo, quién hace qué y dónde encontrar cada respuesta, siendo los costes solo un aspecto entre otros. Es también la prolongación directa de la sección anterior: si el producto es una envoltura, hay que saber quién lo conceptualiza (el bróker o asesor de producto), quién lo fabrica, quién se compromete a pagar y quién asegura su precio en el día a día.
La cadena puede resumirse en seis roles, que conviene recorrer de arriba abajo. Aguas arriba, dos oficios de asesoramiento distintos: el gestor del cliente (gestor externo o banquero privado), del lado del cliente, que comprende su necesidad y tiene una visión de su cartera; y el asesor de producto (el bróker), del lado de la solución, que asume la ingeniería del producto: a partir de la necesidad expresada y de una visión de mercado, concibe la estructura adecuada y pone a los emisores en competencia para obtener el mejor precio. En el centro, el banco de inversión ofrece sobre todo un precio: valora el producto, lo emite y cubre su riesgo a lo largo de toda su vida (trader, tesorería, mesa de estructuración). Es su firma la que sostiene la promesa de pago. Aguas abajo, el banco depositario custodia los títulos del cliente y liquida las operaciones. Estos oficios siguen siendo distintos, y conviene separarlos mentalmente para leer correctamente un producto y su documentación. El objetivo no es que el cliente acuda sucesivamente a cada actor, sino que su gestor sepa, para cada pregunta, a qué eslabón dirigirse.
Antes del mapa, reflexione
«¿A quién se le compra realmente un producto estructurado?»
Un inversor compra un producto estructurado a través de su banco. ¿Sobre quién recae realmente la promesa de reembolso al vencimiento: el banco que lo vendió, el gestor que lo aconsejó o la bolsa en la que se negocia?
Haga clic en cada actor para ver lo que hace y cómo se remunera. El hilo conductor: un solo actor asume el riesgo económico final (el cliente), una sola casa sostiene la promesa de pago (el banco de inversión, que emite).
Suscribe el producto y lo mantiene con todas sus ventajas e inconvenientes: percibe las ganancias igual que soporta las pérdidas, y asume el riesgo económico final de la inversión (incluido el riesgo de crédito del emisor). La decisión de inversión puede tomarla el propio inversor, o su gestor cuando la gestión de la cartera le ha sido delegada. Después mantiene el producto hasta el vencimiento, o lo revende durante su vida, persiguiendo un objetivo preciso (rendimiento, protección, flujo de caja, exposición).
Nada más que el payoff del producto: lo que la fórmula le paga — cupones durante la vida del producto (p. ej. un autocall) y/o reembolso al vencimiento —, ni más ni menos. Todos los demás actores se remuneran antes.
La vida de un producto comprende dos periodos. En la emisión (mercado primario), el dinero del cliente va al banco de inversión, que fabrica y entrega el producto. Durante la vida del producto, es decir, después de la fecha de emisión (mercado secundario), si el cliente quiere comprar o vender el producto, es ese mismo banco quien publica un precio de compra y un precio de venta.
Cabe señalar que el emisor no está legalmente obligado a recomprar los productos. En la práctica, sin embargo, incluso durante crisis de mercado exacerbadas, siempre ha sido posible obtener un precio de reventa, al precio de mercado del momento.
Órdenes de magnitud ilustrativos. De cada 100 pagados, lo esencial financia la mecánica del producto; una fracción (a menudo un pequeño porcentaje, variable según la complejidad y el horizonte) remunera a los actores. Esta remuneración adopta la forma de una comisión up-front: se paga de una sola vez, en la puesta en marcha del producto, sea cual sea su duración (y no repartida año tras año). Estos costes no figuran como una línea separada: están dentro del precio. De ahí la importancia de poder comparar, sobre un mismo payoff, los precios de varios bancos de inversión (o incluso de varios brókeres): es la puesta en competencia la que revela el margen realmente aplicado.Módulo 4 · Pricing y comparación de ofertas
¿Qué actor corresponde a cada pregunta?
Mensaje clave
Un producto estructurado hace intervenir todo un ecosistema de actores: el cliente asume el riesgo económico final, el gestor traduce su necesidad y asegura el seguimiento, el asesor de producto (bróker) conceptualiza el producto y pone a los emisores en competencia para aportar el mejor producto al mejor precio, el banco de inversión fabrica el producto, lo emite (y sostiene por tanto la promesa de pago y el riesgo de crédito) y mantiene su mercado en el día a día, el banco depositario custodia los títulos, el regulador (FINMA) y la asociación sectorial (SSPA) encuadran y estandarizan. Para el cliente, el interlocutor sigue siendo único, su gestor, que orquesta el conjunto por cuenta suya y vela en el tiempo por que el producto siga siendo adecuado para su cartera y su objetivo: por eso debe conocer el ecosistema de principio a fin. Lo más importante sigue siendo asegurarse siempre de la pertinencia del producto en la cartera: a la luz de las necesidades del cliente, del comportamiento del producto y de la composición de la cartera.
En la práctica, los roles se reparten con claridad. El gestor gestiona la relación con el cliente y con el banco depositario: se ocupa del objetivo, de la adecuación a la cartera y del seguimiento de la relación. Para toda la parte técnica (elección del producto, precio, parámetros, lectura del mercado secundario), se dirige al bróker, o a su asesor experto en productos estructurados si opera dentro de un banco. Es este último quien hace de interfaz con el banco de inversión. El cliente, por su parte, solo tiene un interlocutor: su gestor absorbe esta mecánica por él.
En cuanto a los costes, el buen reflejo no es buscar una línea de comisiones aislada (a menudo no existe como tal), sino poner a los emisores en competencia. Es una de las razones de ser del bróker: mediante una petición de ofertas, solicita simultáneamente a varios bancos de inversión un precio sobre un payoff idéntico (un bróker especializado puede mantener una treintena de líneas abiertas con los bancos de inversión). La diferencia entre sus precios revela, mejor que una cifra, el banco emisor más pertinente para la emisión de dicho producto.Módulo 4 · Comparar las ofertas
Pregunta 1 / 5
¿Sobre quién recae la promesa de reembolso de un producto estructurado al vencimiento?
Pregunta 2 / 5
Un cliente quiere revender su producto tres años antes del vencimiento. ¿A quién contacta primero?
Pregunta 3 / 5
¿Dónde se alojan principalmente los costes pagados por el inversor en un producto estructurado?
Pregunta 4 / 5
¿Tiene un banco de inversión interés en que el cliente pierda dinero con el producto?
Pregunta 5 / 5
Dentro de un banco de inversión, el estructurador, el trader, la tesorería y el departamento de ventas intervienen sobre un mismo producto. ¿Qué lectura es correcta?