Section 0.5
L'écosystème
Question essentielle
Un produit structuré n'est pas fourni par une seule entité de bout en bout : c'est le résultat d'une chaîne d'acteurs aux rôles distincts. Lesquels interviennent, quels sont leurs rôles respectifs et comment se rémunèrent-ils ?
Derrière un produit structuré opère une chaîne d'acteurs dont chacun joue un rôle précis et perçoit une rémunération distincte. Pour l'investisseur, l'interlocuteur reste unique : il traite avec son gérant, qui orchestre cette chaîne pour son compte. Mais c'est précisément parce qu'il en est le point de contact unique que le gérant doit la connaître de bout en bout : savoir qui porte quel risque, qui fait quoi, et où trouver chaque réponse, les coûts n'étant qu'un aspect parmi d'autres. C'est aussi le prolongement direct de la section précédente : si le produit est une enveloppe, encore faut-il savoir qui la conceptualise (le broker ou conseiller produit), qui la fabrique, qui s'engage à payer, et qui en assure le prix au quotidien.
On peut résumer la chaîne en six rôles, qu'il est utile de parcourir de l'amont vers l'aval. En amont, deux métiers de conseil distincts : le gérant du client (gérant externe ou banquier), côté client, qui comprend le besoin de ce dernier et a une vue sur son portefeuille ; et le conseiller produit (le broker), côté solution, qui porte l'ingénierie du produit : à partir du besoin exprimé et d'une vue de marché, il conçoit la structure adaptée et met les émetteurs en concurrence pour en obtenir le meilleur prix. Au centre, la banque d'investissement propose surtout un prix : elle price le produit, l'émet et en couvre le risque tout au long de sa vie (trader, trésorerie, desk de structuration). C'est sa signature qui porte la promesse de paiement. En aval, la banque dépositaire conserve les titres du client et règle les opérations. Ces métiers restent distincts, et il est utile de les séparer mentalement pour lire correctement un produit et sa documentation. L'objectif n'est pas que le client sollicite tour à tour chaque acteur, mais que son gérant sache, pour chaque question, vers quel maillon se tourner.
Avant la carte, réfléchissez
« À qui achète-t-on vraiment un produit structuré ? »
Un investisseur achète un produit structuré via sa banque. Sur qui repose réellement la promesse de remboursement à l'échéance : la banque qui l'a vendu, le gérant qui l'a conseillé, ou la bourse sur laquelle il se négocie ?
Cliquez sur chaque acteur pour voir ce qu'il fait et comment il se rémunère. Le fil rouge : un seul acteur prend le risque économique final (le client), une seule maison porte la promesse de paiement (la banque d'investissement, qui émet).
Souscrit le produit et le détient avec tous ses avantages et ses inconvénients : il en perçoit les gains comme il en supporte les pertes, et porte le risque économique final de l'investissement (y compris le risque de crédit de l'émetteur). La décision d'investissement peut être prise par l'investisseur lui-même, ou par son gérant lorsque la gestion du portefeuille lui a été déléguée. Il porte ensuite le produit jusqu'à l'échéance, ou le revend en cours de vie, en visant un objectif précis (rendement, protection, cash-flow, exposition).
Rien d'autre que le payoff du produit : ce que la formule lui verse — coupons en cours de vie (ex. un autocall) et/ou remboursement à l'échéance —, ni plus ni moins. Tous les autres acteurs se rémunèrent en amont.
La vie d'un produit comporte deux périodes. À l'émission (marché primaire), l'argent du client va à la banque d'investissement, qui fabrique et livre le produit. En cours de vie, c'est-à-dire après la date d'émission du produit (marché secondaire), si le client veut acheter ou vendre le produit, c'est cette même banque qui affiche un prix d'achat et un prix de vente.
À noter : l'émetteur n'est pas légalement tenu de racheter les produits. Dans la pratique cependant, y compris lors de crises de marché exacerbées, il a toujours été possible d'obtenir un prix de revente, au prix du marché du moment.
Ordres de grandeur illustratifs. Sur 100 versés, l'essentiel finance la mécanique du produit ; une fraction (souvent un faible pourcentage, variable selon la complexité et l'horizon) rémunère les acteurs. Cette rémunération prend la forme d'une commission up-front : elle est payée en une fois, à la mise en place du produit, quelle que soit sa durée (et non étalée année après année). Ces coûts ne figurent pas comme une ligne séparée : ils sont dans le prix. D'où l'importance de pouvoir comparer, sur un même payoff, les prix de plusieurs banques d'investissement (voire de plusieurs brokers) : c'est la mise en concurrence qui révèle la marge réellement prise.Module 4 · Pricing et comparaison d'offres
Quel acteur est concerné par chaque question ?
Message clé
Un produit structuré fait intervenir tout un écosystème d'acteurs : le client porte le risque économique final, le gérant traduit son besoin et assure le suivi, le conseiller produit (broker) conceptualise le produit et met les émetteurs en concurrence pour apporter le meilleur produit au meilleur prix, la banque d'investissement fabrique le produit, l'émet (et porte donc la promesse de paiement et le risque de crédit) et en tient le marché au quotidien, la banque dépositaire conserve les titres, le régulateur (FINMA) et l'association de branche (SSPA) encadrent et standardisent. Pour le client, l'interlocuteur reste unique, son gérant, qui orchestre l'ensemble pour son compte et veille dans la durée à ce que le produit reste adapté à son portefeuille et à son objectif : c'est pour cela qu'il doit connaître l'écosystème de bout en bout. Le plus important reste de toujours s'assurer de la pertinence du produit dans le portefeuille : au regard des besoins du client, du comportement du produit et de la composition du portefeuille.
En pratique, les rôles se répartissent clairement. Le gérant gère la relation avec le client et avec la banque dépositaire : il porte l'objectif, l'adéquation au portefeuille et le suivi de la relation. Pour toute la partie technique (choix du produit, prix, paramètres, lecture du marché secondaire), il se tourne vers le broker, ou vers son conseiller expert en produits structurés s'il opère au sein d'une banque. C'est ce dernier qui fait l'interface avec la banque d'investissement. Le client, lui, n'a qu'un interlocuteur : son gérant absorbe cette mécanique pour lui.
Sur les coûts, le bon réflexe n'est pas de chercher une ligne de frais isolée (elle n'existe souvent pas comme telle), mais de mettre les émetteurs en concurrence. C'est l'une des raisons d'être du broker : par un appel d'offres, il sollicite simultanément plusieurs banques d'investissement sur un payoff identique (un broker spécialisé peut entretenir une trentaine de lignes ouvertes avec les banques d'investissement). L'écart entre leurs prix révèle, mieux qu'un chiffre, la banque émettrice la plus pertinente pour l'émission dudit produit.Module 4 · Comparer les offres
Question 1 / 5
Sur qui repose la promesse de remboursement d'un produit structuré à l'échéance ?
Question 2 / 5
Un client veut revendre son produit trois ans avant l'échéance. Qui contacte-t-il en premier ?
Question 3 / 5
Où se logent principalement les coûts payés par l'investisseur sur un produit structuré ?
Question 4 / 5
Une banque d'investissement a-t-elle intérêt à ce que le client perde de l'argent sur le produit ?
Question 5 / 5
Au sein d'une banque d'investissement, le structureur, le trader, la trésorerie et le département de vente interviennent sur un même produit. Quelle lecture est juste ?